由于依托互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，具備扶持實(shí)體、助力小微創(chuàng)業(yè)的先天優(yōu)勢(shì)，股權(quán)眾籌行業(yè)在中國(guó)市場(chǎng)得以迅速發(fā)展，有業(yè)界人士甚至提出，2015年應(yīng)被視為中國(guó)“股權(quán)眾籌元年”。而伴隨著監(jiān)管者對(duì)行業(yè)的正名，以及眾多投資者的躍躍欲試，鎂光燈下的股權(quán)眾籌的盈利模式、發(fā)展路徑以及投資者保護(hù)等問(wèn)題也陸續(xù)得到關(guān)注，特別是在投資者保護(hù)方面，由于股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)不可控、回報(bào)周期較長(zhǎng)，普通投資者要參與這一投資模式仍需做功課……

　　豐富投資需求

　　從最早的每人出資2000元籌備“很多人的咖啡館”，到京東、阿里、平安等巨頭紛紛入場(chǎng)開(kāi)設(shè)眾籌平臺(tái)，股權(quán)眾籌在中國(guó)經(jīng)歷了跨越式的發(fā)展。不過(guò)，與P2P網(wǎng)貸最初在中國(guó)的發(fā)展軌跡相似，于2011年進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的股權(quán)眾籌也坐了幾年“冷板凳”。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，截至2014年底，整個(gè)眾籌市場(chǎng)融資總額僅9億元，股權(quán)眾籌在其中的占比更是少之又少。

　　業(yè)界普遍認(rèn)為，2014年11月國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)在國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議上首次提出開(kāi)展股權(quán)眾籌融資試點(diǎn)，緩解企業(yè)融資難，與今年政府工作報(bào)告中明確提出的“大眾創(chuàng)業(yè)，萬(wàn)眾創(chuàng)新”一道，成為股權(quán)眾籌快速發(fā)展的助推力。同時(shí)，伴隨著我國(guó)高凈值人群規(guī)模激增，投資者對(duì)于改變被動(dòng)儲(chǔ)蓄現(xiàn)狀、參與多層次資本市場(chǎng)投資的意愿也不斷增強(qiáng)，股權(quán)眾籌也迎來(lái)了最佳發(fā)展時(shí)段，2015年由此被稱作“股權(quán)眾籌元年”。

　　相比一些投資者所了解的“眾籌、投資、退出”，真實(shí)的股權(quán)眾籌參與環(huán)節(jié)要繁復(fù)得多，業(yè)界人士總結(jié)，大概可以分為包括項(xiàng)目篩選、創(chuàng)業(yè)者約談、確定領(lǐng)投人、引進(jìn)跟投人、簽訂投資框架協(xié)議、設(shè)立有限合伙企業(yè)、注冊(cè)公司、工商變更/增資、簽訂正式投資協(xié)議、投后管理以及退出在內(nèi)的11個(gè)環(huán)節(jié)。

　　按照約定，股權(quán)眾籌平臺(tái)在整個(gè)融資過(guò)程中主要充當(dāng)中介角色，同時(shí)服務(wù)于項(xiàng)目融資人和支持者，并在此過(guò)程中收取一定的費(fèi)用，包括傭金、融資顧問(wèn)費(fèi)和收益分成。而領(lǐng)投人的角色相當(dāng)于把關(guān)人，一般由專業(yè)投資人擔(dān)任，他們肩負(fù)對(duì)項(xiàng)目篩選、盡職調(diào)查以及投后管理等任務(wù)，因此也將向跟投人收取一定管理費(fèi)。根據(jù)上海交通大學(xué)互聯(lián)網(wǎng)金融研究所與京北金融聯(lián)合發(fā)布的《2015中國(guó)股權(quán)眾籌行業(yè)發(fā)展報(bào)告》，截至今年7月31日，全國(guó)113家股權(quán)眾籌平臺(tái)眾籌成功項(xiàng)目的募集資金交易額達(dá)到54.76億元，項(xiàng)目成交數(shù)量達(dá)1335個(gè)。

　　規(guī)模上去了，行業(yè)定位就顯得格外重要。今年7月18日，中國(guó)人民銀行等十部門(mén)發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》（以下簡(jiǎn)稱《指導(dǎo)意見(jiàn)》），《指導(dǎo)意見(jiàn)》特別提到，股權(quán)眾籌融資主要是指通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)形式進(jìn)行公開(kāi)小額股權(quán)融資的活動(dòng)，必須通過(guò)股權(quán)眾籌融資中介機(jī)構(gòu)平臺(tái)（互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)站或其他類似的電子媒介）進(jìn)行。股權(quán)眾籌融資中介機(jī)構(gòu)可以在符合法律法規(guī)規(guī)定前提下，對(duì)業(yè)務(wù)模式進(jìn)行創(chuàng)新探索，發(fā)揮股權(quán)眾籌融資作為多層次資本市場(chǎng)有機(jī)組成部分的作用，更好服務(wù)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)。對(duì)此，人民銀行金融研究所所長(zhǎng)姚余棟表示，在大眾創(chuàng)業(yè)、萬(wàn)眾創(chuàng)新成為熱潮的背景下，股權(quán)眾籌應(yīng)成為多層次資本市場(chǎng)的重要補(bǔ)充和金融創(chuàng)新的重要領(lǐng)域，對(duì)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與宏觀杠桿水平控制至關(guān)重要。

　　監(jiān)管“緊箍咒”

　　是金融活動(dòng)就要受到監(jiān)管，金融創(chuàng)新也如是。《指導(dǎo)意見(jiàn)》規(guī)定，股權(quán)眾籌融資業(yè)務(wù)由中國(guó)證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)監(jiān)管。

　　8月7日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《致函各地方政府規(guī)范通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)開(kāi)展股權(quán)融資活動(dòng)》聲明，“股權(quán)眾籌”概念主要是指通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)形式進(jìn)行公開(kāi)小額股權(quán)融資的活動(dòng)，股權(quán)眾籌具有“公開(kāi)、小額、大眾”的特征，涉及社會(huì)公眾利益和國(guó)家金融安全，必須依法監(jiān)管。同時(shí)提出，未經(jīng)國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)，任何單位和個(gè)人不得開(kāi)展股權(quán)眾籌融資活動(dòng)。

　　另外，針對(duì)目前一些市場(chǎng)機(jī)構(gòu)開(kāi)展的冠以“股權(quán)眾籌”名義的活動(dòng)，證監(jiān)會(huì)表示，根據(jù)公司法、證券法等有關(guān)規(guī)定，未經(jīng)國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)，任何單位和個(gè)人都不得向不特定對(duì)象發(fā)行證券、向特定對(duì)象發(fā)行證券累計(jì)不得超過(guò)200人，非公開(kāi)發(fā)行證券不得采用廣告、公開(kāi)勸誘和變相公開(kāi)方式。

　　同時(shí)，為有序推進(jìn)股權(quán)眾籌融資試點(diǎn)工作，也為規(guī)范通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)開(kāi)展股權(quán)融資活動(dòng)，證監(jiān)會(huì)決定近期對(duì)股權(quán)融資平臺(tái)進(jìn)行專項(xiàng)檢查，檢查對(duì)象包括但不限于以“私募股權(quán)眾籌”、“股權(quán)眾籌”、“眾籌”名義開(kāi)展股權(quán)融資活動(dòng)的平臺(tái)。檢查目的是摸清股權(quán)融資平臺(tái)的底數(shù)，發(fā)現(xiàn)和糾正違法違規(guī)行為，排查潛在的風(fēng)險(xiǎn)隱患，引導(dǎo)股權(quán)融資平臺(tái)圍繞市場(chǎng)需求明確定位，切實(shí)發(fā)揮服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能和作用。

　　監(jiān)管層話音剛落，一些平臺(tái)就掀起了更名風(fēng)，業(yè)界認(rèn)為，伴隨著證監(jiān)會(huì)啟動(dòng)對(duì)國(guó)內(nèi)股權(quán)眾籌平臺(tái)的全面摸查，預(yù)計(jì)正式的股權(quán)眾籌監(jiān)管細(xì)則將會(huì)很快面世，一些原本存在問(wèn)題、不符合股權(quán)眾籌定位的平臺(tái)將面臨洗牌。

　　投資者保護(hù)應(yīng)提上日程

　　相比于傳統(tǒng)的融資方式，股權(quán)眾籌的優(yōu)點(diǎn)在于拓寬初創(chuàng)企業(yè)的融資渠道，使其不再局限于銀行貸款和私募股權(quán)基金，同時(shí)，普通投資者也有機(jī)會(huì)參與到一些高成長(zhǎng)的企業(yè)股權(quán)投資回報(bào)中。但其缺點(diǎn)在于，原本不具備股權(quán)投資資質(zhì)的投資者也入場(chǎng)了，這些人能否成為合格投資者，現(xiàn)在還是未知數(shù)。

　　按照慣例，股權(quán)融資給投資者設(shè)立的門(mén)檻向來(lái)較高，以此過(guò)濾掉風(fēng)險(xiǎn)承受能力不強(qiáng)的投資者。而股權(quán)眾籌因其本身帶有的投資額度小、參與者眾多的特性，降低了單個(gè)投資者的參與門(mén)檻，也把一些原本風(fēng)險(xiǎn)承受能力不強(qiáng)的投資者放進(jìn)了場(chǎng)。

　　中關(guān)村股權(quán)眾籌聯(lián)盟（籌）負(fù)責(zé)人劉志碩就表示，必須清醒地看到，股權(quán)眾籌行業(yè)尚缺乏制度保障、行業(yè)規(guī)范、理論儲(chǔ)備、技術(shù)支持和經(jīng)驗(yàn)積累。在各自為戰(zhàn)、無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)中也逐漸暴露出一些問(wèn)題，積聚著行業(yè)性的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。而無(wú)論股權(quán)眾籌平臺(tái)如何創(chuàng)新突破，都必須嚴(yán)格履行投資者保護(hù)等權(quán)利和義務(wù)。

　　另一個(gè)需要投資者高度重視的問(wèn)題或在退出環(huán)節(jié)。清科研究中心發(fā)布的《2015年中國(guó)眾籌市場(chǎng)發(fā)展報(bào)告》顯示，目前股權(quán)眾籌的退出渠道比較窄，一般只能通過(guò)分紅、并購(gòu)和企業(yè)IPO上市來(lái)實(shí)現(xiàn)。但對(duì)于分紅退出而言，由于眾籌股東持股比例通常較低，可獲得的分紅也會(huì)比較少，再加上初創(chuàng)企業(yè)的利潤(rùn)往往比較微薄，甚至長(zhǎng)期不盈利和虧損，所以分紅退出機(jī)制往往會(huì)成為“鏡中花”。對(duì)于并購(gòu)?fù)顺龆?，由于眾籌企業(yè)的經(jīng)營(yíng)信息不公開(kāi)，市場(chǎng)價(jià)值無(wú)法有效評(píng)估，因此眾籌投資者很難找到愿意接盤(pán)的人。而如果想走上市退出的路子，或者難以回避這樣一個(gè)問(wèn)題，那就是絕大多數(shù)的初創(chuàng)企業(yè)會(huì)在五年內(nèi)垮掉，能夠上市的是極少數(shù)，這也降低了投資者獲得回報(bào)的可能性。

　　姚余棟則強(qiáng)調(diào)對(duì)股權(quán)眾籌平臺(tái)強(qiáng)制實(shí)施資金第三方銀行存管制度，股權(quán)由第三方統(tǒng)一登記制度，加強(qiáng)對(duì)投資者風(fēng)險(xiǎn)教育，做到入市前股權(quán)眾籌知識(shí)教育，開(kāi)戶時(shí)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)評(píng)、風(fēng)險(xiǎn)揭示，交易后風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)等三階段風(fēng)險(xiǎn)教育機(jī)制。股權(quán)眾籌項(xiàng)目發(fā)起以后，成功項(xiàng)目的資金在第三方存管賬戶上滋生的利息收入進(jìn)入股權(quán)眾籌項(xiàng)目資本金，失敗項(xiàng)目的本金及其在第三方存管賬戶上滋生的利息收入返還本人。

　　另外，由于《指導(dǎo)意見(jiàn)》提出，股權(quán)眾籌融資方應(yīng)為小微企業(yè)，對(duì)此市場(chǎng)人士提出，由于各地對(duì)企業(yè)規(guī)模定位存在差異，因此監(jiān)管者應(yīng)盡快量化監(jiān)管細(xì)則，比如“小額”應(yīng)小到什么程度，再比如對(duì)于籌資人的身份界定是否應(yīng)采用統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)。

　　■相關(guān)鏈接

　　聚焦“股權(quán)眾籌第一案”

　　8月20日，“人人投”與諾米多因股權(quán)眾籌項(xiàng)目失敗而引發(fā)的訴訟案件，在北京市海淀區(qū)人民法院開(kāi)庭審理，這場(chǎng)官司之所以被業(yè)界冠以“股權(quán)眾籌第一案”的稱謂，與雙方當(dāng)事人此前經(jīng)歷密不可分：據(jù)了解，今年1月，諾米多在“人人投”平臺(tái)上開(kāi)展金額為88萬(wàn)元的眾籌融資，用于“排骨諾米多健康快時(shí)尚餐廳”項(xiàng)目。最終，86位投資者認(rèn)購(gòu)了總額為70.4萬(wàn)元的股權(quán)融資。

　　融資成功意味著項(xiàng)目可以順利啟動(dòng)，但在諾米多對(duì)餐廳進(jìn)行裝修的期間，“人人投”平臺(tái)及相關(guān)投資人得知信息，認(rèn)為諾米多承租房屋存在違建、租金過(guò)高等問(wèn)題，諾米多未如實(shí)披露相關(guān)信息。為避免投資人投資風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大，“人人投”與諾米多解除了《委托融資服務(wù)協(xié)議》，解散了項(xiàng)目，拒絕向諾米多餐飲公司支付眾籌款項(xiàng)，并將款項(xiàng)和利息還給了投資人。

　　此后，“人人投”將諾米多告上法庭，認(rèn)為諾米多存在信息披露不實(shí)的情況，嚴(yán)重影響投資人的利益，違反眾籌協(xié)議，也違反了與“人人投”之間的委托合同，應(yīng)支付相應(yīng)的委托費(fèi)及違約金。而諾米多在融資失敗后，反訴“人人投”，認(rèn)為其沒(méi)有按合同約定支付眾籌款項(xiàng)，且“人人投”平臺(tái)的實(shí)際身份應(yīng)為居間人而非受托人，在居間交易失敗的情況下不應(yīng)當(dāng)收取任何費(fèi)用；“人人投”聚集86位投資人的做法，違反了合伙企業(yè)法中關(guān)于有限合伙人數(shù)不得超過(guò)50人的上限，這種眾籌模式的合法性存疑；雙方解除合同后“人人投”應(yīng)當(dāng)賠償諾米多的相應(yīng)損失。

　　業(yè)界普遍認(rèn)為，上述案件暴露出的一些問(wèn)題有待監(jiān)管者說(shuō)明，包括股權(quán)眾籌平臺(tái)所扮演的角色、融資方的信息披露渠道及范圍、眾籌參與人數(shù)以及資金第三方托管等問(wèn)題。